夫妻本是同林鳥，大難來時各分飛。歐盟會員國間兄弟之邦的情誼，關係抵不過夫妻間的親近，一旦此波空頭市場力道加深，各國恐將忙著自掃門前雪，歐盟前景堪憂。
體質差的天兵 總是第一個倒下
於去年12月底本刊842期，我即指出笨豬四國(PIGS)葡萄牙、義大利、希臘及西班牙的主權債信問題，其中希臘問題最為不妙，如今市場才突然警覺，全球股市以此理由重挫。我同時指出：「希臘只是未來對全球經濟衝擊眾多潛在因子之一，投資者對前景最弱勢的國家或區域應宜避開。」
市場當前討論焦點不外乎笨豬四國主權債信風暴會不會擴大？此風暴對歐盟及歐元的影響？某知名分析師所稱：「希臘危機大於杜拜風暴，小於美國金融風暴。」投資者不用熟悉各種經濟及金融指標，就可以明瞭此說法的道理，因為股市才剛開始進行另一波空頭市場走勢，初期爆發的金融危機事件當然不會嚴重，投資者也不會太以為意。
2007年10月股市高點前後，不也是發生次級房貸的危機，貝爾斯登試圖拯救旗下2檔次級房貸的基金，高盛、花旗也是鉅資紓困旗下的基金，股市接著持續進行空頭走勢，一連串的危機發生，官方使出各種方案進行各項紓困措施，每次紓困發生時，卻只是股市短暫的低點，股市接連重挫至2009年3月直至花旗被國有化為止
從圖1可以很明確得悉，是股市的空頭走勢造成各種危機，雷曼破產事件是股市下跌的結果，並非原因。
再者，體質愈差愈先出事。部隊行軍漫長的過程中，體質最差的「天兵」常常第1個昏倒，由於並不意外，部隊繼續邁步前進；過了一陣子體質較弱的阿兵哥也倒下去時，往往就動搖了整個部隊的士氣，其他阿兵哥就接二連三跟著倒地不起。貝爾斯登是「天兵」，接著「二房」不支倒地後，雷曼、美林及AIG連三爆，不幸就是這個寫照。
笨豬四國危機只是開胃前菜
當前的狀況，杜拜是體質最差的國家先出現債信問題，接下來則是笨豬四國，這些都只是未來風暴的開胃小菜，一旦空頭市場繼續下去，當然就會看到更大的金融危機事件。
值得一提的是，距離美國股市2007年10月高點，近1年的時間，於2008年9月才發生國家級的破產案──冰島金融危機，如今美國股市今年1月19日高點前後，即發生杜拜及笨豬四國的主權債信危機，顯示這一波接下來的金融危機將會更加慘烈。
此外，2007年高點之前，房地產及金融股率先領跌，這波空頭市場亦是如此。此波1月19日高點前，金融類股指數亦早於去年10月中見到高點，體質差的花旗銀行、Fannie Mae、Freddie Mac及AIG更早於8、9月見了高點，迄今跌幅達40％；至於另一重要類股房地產，代表性公司TOL、KBH及PHM亦早於去年8、9月間即看到重要高點。
觀賞連續劇，只看一集，往往還無法得悉全貌，同樣地觀察笨豬四國債信危機的影響，必須放在完整架構上，才能看出其關鍵之處。杜拜及笨豬四國的危機，不過是此次空頭市場伊始的開胃前菜，接下來空頭市場力道加深，更多危機將會逐步湧現。
債信危機後 歐盟的前景怎麼走？
至於笨豬四國主權債信危機，會不會衝擊歐盟的關係？回顧歐盟成立的歷史，這是二次世界戰後持續大多頭的結果，社會集體氣氛樂觀，慷慨、樂於分享及合作，歐盟才有成立的可能，這絕非政治人物主觀期待可以達成，因為那些政治人物恐怕都無法掌握自己兒女的言行，遑論是國際大事。反之在空頭市場時，社會氣氛悲觀保守，不樂於合作，甚至發生武裝衝突及戰爭，如1930年代的大蕭條，造成二次世界大戰。
從較短期的歷史來看(圖2)，打從1987年歐洲單一法案生效開始，一連串歐盟的重大里程碑都是在多頭市場完成。反之於空頭市場時期，紛爭不斷，於2001～2003年空頭市場時，歐盟各國對歐洲憲法條約爭議不斷；於2009年3月股市低點時，《經濟學人》雜誌提及歐洲3大強國英、法、德領袖為各種拯救經濟的開支，傷透腦筋。
最值得一提的是，2003～2007年股市多頭市場時期，歐洲的集體氣氛甚至比1982～2000年多頭市場更加亢奮，更弱小的國家也被納入至歐盟中，分別是東歐10國(2004年)，保加利亞及羅馬尼亞(2007年)。
於1982～2000年多頭市場是以科技公司的發展為主軸，強調創新及生產，然2003～2007年的多頭市場卻以消費性的房地產及金融投機為主，這兩段時期相較，股市投機標的品質的下滑，同樣地也反映在兩段期間歐盟新成員的品質。
此波空頭市場才啟，笨豬四頭即發生債信危機，傳言希臘向中國大陸求援，兜售250億歐元的國債，這令歐盟情何以堪，再者也顯示歐盟會員國之間關係的薄弱。不管最後到底是誰出手紓困希臘，一旦空頭市場的力道加深，歐盟各成員國恐怕自顧不暇，自掃門前雪，遑論協助其它國家。
金腳鐐的桎梏
歐盟27個國家中，目前有16國使用歐元。2004～2007年新加入歐盟的12國，其中4國已使用歐元，其他東歐國家的貨幣則盯住歐元，若情勢出現轉變，這些國家仍可自主性對貨幣政策應對，較容易與歐元脫鉤。不幸的是笨豬四國都是使用歐元，這四國因經濟惡化，卻無法自主性採取貨幣對策，一旦空頭力道加深，這四國的領導人面對內部的民意壓力，恐怕將與其他使用歐元的國家衝突不斷。
再者從過去的歷史，也可找到蛛絲馬跡。金本位制在1880～1910年代運作得很好，在1914～1918年世界大戰期間中止運作。當時執世界金融牛耳的英國，直到1925年才又回復金本位，但只撐了6年，到1931年9月就再度脫離，全世界的金本位制就逐漸崩潰了。
1914～1931年間，金本位制可說是多災多難。金本位制國必須公告幣值，例如1英鎊等於多少公克的純金。理論上，任何持有英鎊的人，都可以向英格蘭銀行換回公告價值的黃金；也就是說，金本位制是一種固定匯率制，英國在經濟衰退時，必須苦撐住這個匯率，目的就是要維持金本位制的基本特徵：鈔票與黃金之間的自由(與強制)兌換。
英國的經濟實力衰落時，以凱恩斯為首的經濟學家，大力主張脫離金本位。他們認為1880～1910年代的金本位，確實給大英帝國帶來世界金融領袖的榮耀，但第一次大戰後，金本位反而成為英國的金腳鐐(golden fetters)。凱恩斯說：「很少英國人不想敲開我們的金腳鐐。」只要是金本位的國家，在1920年代都明顯感到金腳鐐的桎梏。兩次世界大戰之間(1918~1939)，有60個國家是這個黃金俱樂部的會員。
學界甚至有人認為金本位是1930年代大蕭條的原凶之一，如柏克萊經濟系的Barry Eichengreen的著作《金腳鐐》(Golden Fetters，1992)序言中指出：「1920年代的金本位，給1930年代的大蕭條鋪下了舞台。主要的原因，是金本位制提高了國際金融體系的脆弱性。美國經濟的不穩定，就是透過金本位制，散布到世界各地。金本位制把美國初期不穩定的衝擊放大，金本位制也是讓經濟穩定政策無法落實的主要障礙。由於金本位制的僵硬規定，使得經濟決策者無法防止銀行業倒閉，也無法阻擋金融恐慌的散布。基於上述的各項原因，國際金本位制成為世界性大恐慌的核心因素。基於同樣的原因，必須在放棄金本位制之後，經濟復甦才有可能。」
歷史重演 歐元的下一步？
對於Eichengreen的說法，我持保留態度，但關鍵是隨著股市崩盤、經濟蕭條，「日頭赤炎炎，隨人顧生命」，國際金本位在1931年9月(此時點，是在美國股市1932年7月低點之前)開始崩潰，各國貨幣的匯率各自浮動，原本關係較密切的國家，各自結合成貨幣圈，例如英鎊圈、馬克圈、美元圈、金本位核心圈。換言之，這就像人際關係，正常時開放互流，遇到危機就組成派系排外。獲得諾貝爾獎的著名經濟學家傅利曼(Milton Friedman)曾發出著名的預言，指歐元禁不起首次經濟危機的考驗。當前的歐元會不會像是昔日的金本位制，最後隨著股市下挫、經濟崩潰，而告瓦解？咱們拭目以待。
【完整內容請見《萬寶週刊》850.851期】
留言列表